Многие считают, что реакция на Великий финансовый кризис 2008/9 годов стала переломным моментом, когда дело дошло до смягчения денежно-кредитной политики. Конечно, было необычно видеть скоординированную реакцию центральных банков, когда они снизили процентные ставки до нуля или, как в случае Японии и Швейцарии, ниже нуля (или отрицательно, если использовать технический термин).
Несмотря на некоторые ранние вмешательства, когда Казначейство США разработало несколько схем по спасению инвестиционного банкинга, ипотечного кредитования и страхового секторов, именно денежно-кредитная политика несла бремя спасения мировой экономики. Центральным банкирам пришлось проявить креативность в денежно-кредитной политике, поскольку правительства побледнели при мысли о том, чтобы тратить дополнительные деньги налогоплательщиков на спасение жадного и бессердечного финансового сектора.
Это привело к внедрению количественных и, по сути, качественных программ смягчения. Первая включала регулярные покупки государственных облигаций . Это распространилось на обеспеченные ипотекой ценные бумаги и корпоративный долг. Банк Японии, настоящий первопроходец в этом отношении, даже добавил в смесь EFT на акции. По сути, центральные банки печатали деньги, чтобы поднять цены на акции и облигации привилегированных компаний. Кто бы мог подумать, что до этого дойдет, особенно с учетом того, что первичные брокеры могли опережать эти покупки ради безрисковой прибыли?
Новая денежно-кредитная политика благоприятствовала крупным корпорациям
Это чрезвычайное ослабление денежно-кредитной политики должно было быть временным. Идея заключалась в том, чтобы увеличить балансы коммерческих банков, а они, в свою очередь, выдавали бы эти деньги в долг, чтобы они просачивались в более широкую экономику. Вместо этого они застряли в системе.
Крупные корпорации могли занимать столько, сколько хотели, и они это делали. Но большая часть кредитов уходила на выкуп акций и выплату дивидендов, а не на прямые инвестиции в компании для финансирования органического роста. Возможность обновить устаревшее оборудование и ИТ, обучить новый персонал и принять меры по повышению корпоративной производительности была в значительной степени упущена. Вывод был таков, что любая компания, которая действительно нуждалась в деньгах, чтобы выжить в этот период, не стоила того, чтобы давать ей кредиты. Но крупные корпорации оставались в бизнесе, финансируемые дешевыми долгами. Многие остаются зомби, которые отказываются умирать и освобождают место для новых, инновационных предприятий.
Некоторые центральные банкиры, казалось, были слегка смущены ситуацией. В июле 2012 года, во время европейского кризиса суверенного долга, президент Европейского центрального банка Марио Драги, как известно, пообещал сделать «все, что потребуется», чтобы спасти евро . Но в то же время он настаивал на том, что центральные банки не могут сделать все самостоятельно, и неоднократно призывал к большему фискальному союзу и фискальному стимулированию. По разным причинам, не в последнюю очередь из-за осложнений, вызванных пребыванием в Европейском союзе, эта помощь не была оказана. Нежелание правительств США и Великобритании предоставлять фискальную помощь также было политическим. Они понимали, что общественность не потерпит больше средств налогоплательщиков, потраченных на проблему, в значительной степени вызванную банковским сектором.
Теперь вся эта щедрость центрального банка должна была быть временной. Но только через восемь лет после финансового кризиса Федеральная резервная система США попыталась сократить свой баланс до чего-то более похожего на докризисный уровень. Имейте в виду, что ее баланс вырос с примерно 800 миллиардов долларов до более чем 4,5 триллиона долларов во время кризиса, в то время как процентные ставки фактически были нулевыми — ситуация, ранее неизвестная в банковской истории.
ФРС начала количественное ужесточение (продажу, а не покупку облигаций) в октябре 2017 года. Но по мере того, как это продолжалось, инвесторы становились все более нервными и начали избавляться от своих акций в сентябре 2018 года. К концу декабря индекс S&P 500 упал более чем на 20%, а в следующем месяце председатель ФРС Джером Пауэлл указал, что ужесточение денежно-кредитной политики подходит к концу. К августу 2019 года ей удалось сократить свой баланс с 4,5 млрд долларов до 3,8 млрд долларов. В следующем месяце она возобновила свою программу покупки облигаций.
За все это время инфляция, измеряемая традиционными показателями, такими как ИПЦ и базовый показатель PCE, оставалась умеренной. Но она проявлялась в ценах акций, облигаций, недвижимости и произведений искусства. Затем наступила пандемия коронавируса. На этот раз не только центральные банки поспешили смягчить денежно-кредитную политику (баланс ФРС в настоящее время составляет около 8 триллионов долларов), но и правительства быстро мобилизовались, чтобы компенсировать наиболее разрушительные последствия блокировки мировой экономики.
Каково положение дел сейчас?
В США администрация Байдена рассчитывает провести в общей сложности 6 триллионов долларов фискальных расходов, около половины из которых уже одобрены Конгрессом. Часть из этого напрямую связана с пандемией, но многое — нет. Если это будет принято, это приведет к тому, что США достигнут самого высокого уровня устойчивых федеральных расходов со времен Второй мировой войны. Сейчас главный вопрос, особенно с учетом того, что успешная программа вакцинации помогает открыть экономику, заключается в том, приведет ли сочетание денежно-кредитного и фискального стимулирования к наступлению новой инфляционной эры.
Некоторые настаивают, что этого не произойдет. Они указывают, что и финансовый кризис 2008/9, и пандемия Covid были масштабными дефляционными событиями, и действия, предпринятые сейчас, просто вернут нас к тому, с чего мы начали. Они указывают, что недавний рост инфляции вызван сравнением быстрого возобновления работы после локдауна с дефляционной паникой в это же время в прошлом году, когда экономическая активность остановилась.
Большинство центральных банкиров настаивают на том, что любой рост инфляции будет временным, и что инвесторам не следует беспокоиться о внезапном росте процентных ставок для противодействия быстрому росту цен. Но другие указывают на ежемесячные данные как на доказательство того, что инфляция растет и может оказаться устойчивой. Если так, то ее может оказаться невозможно сдержать без радикальных мер.
Конечно, это первый раз за много лет, когда у нас чрезвычайно мягкая денежно-кредитная политика, а правительства демонстрируют мало ограничений, когда дело касается фискальных расходов. Кроме того, маловероятно, что этот фискальный стимул может быть оплачен за счет налогообложения корпораций и богатых. Вместо этого большая его часть будет финансироваться за счет дефицита, при этом Казначейство будет выпускать облигации, а Центральный банк будет их скупать. Хотя инфляция очень хороша для избавления от долгов, слишком большая инфляция — это невероятно опасная вещь. Поскольку более высокие процентные ставки являются главным оружием в арсенале Центрального банка для сдерживания инфляции, нам лучше надеяться, что она не выйдет из-под контроля.
